Există o apreciere convenabilă, emisă de preşedintele BCE, Mario Draghi, că zona euro a ieşit din criza financiară mai întărită de cum a intrat în tăvălugul ei. Zic convenabilă, având în vedere demersul la care ne-am angajat instituţional să ne pregătim pentru aderarea la zona euro, din două puncte de vedere. Primul, că unde vrem să ajungem ca Stat Membru al UE, zona euro va fi mai sigură şi mai pregătită pentru a rezista la eventuale şocuri, iar al doilea, că pregătirea noastră trebuie să fie una calitativă pentru a nu aduce zonei euro vulnerabilități față de ceea ce se intenţionează prin reformarea unor factori instituţionali şi structurali necesari funcţionării normale a monedei unice.
În discursul lui Mario Draghi susţinut la European University Institute (Florenţa, 11 mai, 2018) suntem (re)atenţionaţi cu faptul că Uniunea Monetară nu este completă, iar lipsa de completitudine faţă de principiile funcţionării unei zone valutare optime (OCA) au fost scoase în evidenţă de ultima criză financiară cu repercusiunile ei economice multiple. Adresarea vulnerabilităţilor înseamnă a avea o Uniune Monetară robustă, iar modul în care această adresare are loc este de importantă majoră şi pentru România care aspiră să adopte moneda unică.
Problema ” risk-sharing –ului ” în zona euro are noi conotații odată cu reformarea ei, ea aplicându-se de acum încolo statelor membre cu o mai mare responsabilitate decât cea cunoscută, având în vedere ajustările ce se vor aduce unor posibile mecanisme de transferuri ex-post criză financiară. În literatura de specialitate cu privire la OCA, se arată că ceea ce o face funcțională pentru membrii ei este un anumit tip de compromisuri între mecanismele naționale de macrostabilizare şi cele comunitare, primele fiind stimulate de o mai largă mobilitate a forţei de muncă şi a capitalului, convergenţă economică structurală și un nivel de integrare fiscală, constând în alocarea unor resurse mutualizate, care să asigure transferuri financiare între membrii zonei, atunci când răul s-a produs pentru unul (sau mai mulți) dintre aceștia.
În plan național, singurul instrument stabilizator rămâne politica fiscal-bugetară, ordonată într-o disciplină care să nu admită deficite interne şi externe peste pragurile admise (limita de deficit bugetar structural de -1% în cazul României şi un deficit de cont curent sustenabil). Nedepășirea acestor praguri, înseamnă absorbția facilă a deficitelor prin viitoare creșteri economice şi nu simpla rostogolire sau antamare de noi împrumuturi care să afecteze nivelul datoriei publice. Noul mecanism de ajustare a posibilelor dezechilibre pentru statele membre ale zonei euro este o capacitate investițională denumită generic un buget sau fond comun al zonei, utilizat în anumite condiții de către statul aflat în dificultate, condiții echivalente unor constrângeri (să zicem un program de reforme) care să asigure o creştere economică sănătoasă ca singura cale de a ieşi din dezechilibre şi acoperirea deficitelor excesive temporare care au determinat un eventual transfer către acesta.
Revenind la literatura legată de zona valutară optimă (OCA) a apărut mai recent un nou concept, cel al ex-ante ”risk –sharing”, de adresare preventivă a posibilelor șocuri asupra monedei unice prin corecta/sănătoasa funcționare a piețelor financiare. Noul concept a fost dezvoltat pe baza studiului modului în care s-a manifestat criza financiară în zona euro. Pentru a-l înțelege trebuie să avem în vedere care era situația sistemului financiar înainte de izbucnirea crizei financiare. Criza a cuprins inițial țările dezvoltate din zona euro, unde evaluările sistemelor lor financiare au concluzionat existența unui management al riscului neadecvat, capitalizarea şi lichiditatea insuficientă, o activitate de supraveghere şi reglementare slabă comparativ cu tăria șocurilor manifestate.
Conform datelor prezentate de Draghi, expunerea faţă de activele toxice originare din SUA, cele mai lovite bănci de şocuri au fost cele din Germania, Franţa şi Olanda, unde acţiunile de bail-out, în 2009, au ajuns la scară inimaginabilă: 8% din PIB în Germania, 5% în Franţa şi 12% în Olanda. Ceea ce ne miră este că două ţări cu astfel de probleme sunt cele mai împotrivă creării celui de al treilea pilon al Uniunii Bancare, fondul unic de rezoluţie (SRF). Singurul lucru bun, la acea dată, a fost poziţia fiscală robustă a ţărilor în cauză, ceea ce nu le-a afectat rating-ul suveran. Au urmat problemele similare în Spania, Irlanda, Grecia, Portugalia şi Italia, unde lipsa de disciplină fiscală și o poziție fiscală slabă le-a afectat costurile de împrumut în mod semnificativ, de unde a apărut şi opoziţia faţă de crearea de euro-obligaţiuni comune la nivelul zonei euro, ca instrumente de finanțare a deficitelor.
Ceea ce s-a întâmplat prin contagiune, respectiv expunerea băncilor faţă de obligaţiunile diferitelor guverne a determinat vulnerabilizarea acestora la creşterea riscurilor suverane şi, implicit la reacţii ale pieţelor financiare ca semnal al unei necesare întoarceri la disciplina regulilor de funcționare a zonei euro. Între timp însă, pieţele financiare s-au fragmentat, creditarea slabă (urmare a scăderii încrederii în sistemul bancar) a agravat recesiunea economică, investitorii au părăsit ţările Uniunii aflate în criză cu impact asupra cursului de schimb (euro şi valutele locale ale ţărilor din afara zonei euro), ca în final să se asiste la dereglarea completă a transmisiei politicii monetare, mai ales în ţările din zona euro.
Am descris acest lanţ de efecte, la care BCE a fost nevoită să răspundă prin operațiunile cunoscute ca Outright Monetary Transactions, pentru a sublinia rolul sectorului financiar în modul în care s-a desfăşurat criza zonei euro şi care ar fi rolul acestuia după lecţiile ultimei crizei financiare, prin inspirarea creării Uniunii Bancare. Zona euro are nevoie de sector financiar mult mai stabil, ceea ce presupune definitivarea Uniunii Bancare şi paşi rapizi în crearea Uniunii Pieţelor de Capital, în ideea, deocamdată teoretică, că o piaţă financiară unică și robustă la nivelul UE cu impact pozitiv asupra stabilității zonei euro, trebuie să supună participanţii la ea la același set de reguli şi instrumente, pentru a putea opera corect în cadrul acesteia. Piaţa Unică însă, chiar cu revenirea creșterii economice, rămâne fragmentată din punct de vedere al reglementărilor naționale, ceea ce reduce operațiuni la scară, transfrontaliere, ale băncilor integrate financiar. De asemenea, trebuie considerat impactul nedefinitivării cadrului de rezoluţie de o manieră credibilă, ceea ce stimulează autorităţile naţionale să limiteze fluxurile de capital şi de lichiditate în avantajul celor care economisesc, tocmai pentru a preîntâmpina falimente bancare.
Fondul unic de rezoluţie al Uniunii Bancare are nevoie de finanţare şi, conform ”The Bank Recovery and Resolution Directive” va proteja în prima instanţă deponenţii, din contribuţiile ce se vor stabili în sarcina băncilor şi numai în caz de consumare a acestora, se va sigura instrumentul de ultimă instanţă (”a backstop for the Single Resolution Fund”), în sarcina autorității fiscale naţionale. În acest loc, negocierile au devenit extrem de dificile, ceea ce nu dă acurateţe modului în care s-a regândit necesitatea de integrare financiară pentru zona euro, deşi se menţionează că această facilitate va fi recuperată de la sectorul bancar în timp, din contribuţiile viitoare ale acestora la SRF. Desigur, cadrul de rezoluţie trebuie completat cu o schemă de asigurarea a depozitelor deponenților (”European deposit insurance scheme – EDIS”), de natură să reducă şi mai mult riscul falimentului unor bănci. Se speră ca întreaga schemă de rezoluţie să asigure o integrare financiară rezilientă, dar şi o mai bună combinare între ”risk-sharing-ul” public şi privat în zona euro.
Opiniile merg mai departe, în sensul că integrarea financiară rezilientă are nevoie de susţinere din partea procesului de convergenţă economice, lecţia crizei financiare demonstrând că unele state membre ale zonei euro s-au confruntat cu dezechilibre permanente, iar a continua de această manieră vine să distrugă beneficiile integrării financiare. Ca urmare, trebuie de înţeles că reformele structurale la nivel naţional sunt absolut obligatorii în sensul convergenţei unor structuri economice îmbunătăţite din punct de vedere al PIB-ului potenţial, întrucât tot lecţia istoriei economice din ultimii 15-20 de ani (Draghi) ne spune că ţările din zona euro cu structuri economice sănătoase a demonstrat o bună creştere economică reală pe termene lung.
În preajma Consiliului European prevăzut pentru sfârșitul lunii iunie a.c. avem de înțeles, în ceea ce privește pregătirea României pentru aderarea la zona euro, că acțiunile de întreprins au nevoie de completitudine și o simultaneitate bine dozate, dacă se dorește realizarea unei foi de parcurs de succes. Coroborând alte știri legate de necesitatea antamării reformelor structurale și instituționale în România (FMI și BM, prin ” Cadru de Parteneriat de Ţară cu România, pentru o perioadă de cinci ani, 2019 – 2023), disputa dintre BNR și autoritatea europeana responsabila cu salvarea băncilor din zona euro (Comitetul Unic de Rezoluție – SRB) privind planul de rezoluție a doua grupuri bancare prezente in Romania, aflată în mediere cu ajutorul Autorității Bancare Europene (EBA) precum și Declarația de la Meseberg din 19 iunie a.c. (evocând ambiția comună a Franței și Germaniei pentru proiectul politic european), avem nevoie de deschiderea unui șantier vast de preocupări bine etapizate. Primul pas, cel spre integrarea financiară a României, susținut și de readucerea convergenței economice în direcția, sensul și structura responsabilității unui viitor stat membru al zonei euro, rămâne pregătirea noastră de a intra în Mecanismul Unic de Supraveghere. Acest prim pas presupune și adoptarea legislației naționale care permite participarea în Mecanismul Unic de Supraveghere, în baza căreia să se treacă la o evaluare cuprinzătoare a instituțiilor de credit şi testul de stress pentru întreg sistemul bancar. Parcurgerea acestor etape cu succes va permite încheierea Acordului de cooperare strânsă cu BCE pentru intrarea efectivă în Mecanismul Unic de Supraveghere, cel care va reduce riscurile de instabilitate a integrării financiare și va asigura un ”risk-sharing” corect în Uniune Monetară.
Revenind la Declarația de la Meseberg din perspectiva pregătirii deciziilor viitorului iminent Consiliul European, integrarea financiară robustă în interiorul zonei euro presupune avansarea cu Mecanismul de Stabilitate European (ESM), în sensul aducerii unor modificări acordului interguvernamental de funcționare al acestuia ca instituție și completarea lui cu un instrument de sprijin de ultimă instanță pentru un stat din zona euro aflat în dificultate. De asemenea, ESM ar trebui încorporat în dreptul UE cu menținerea caracteristicilor sale pentru o guvernanță de calitate, adică de a sprijini statele membre din zona euro, atunci când este cazul, în baza unor analize de sustenabilitate a datoriei externe. Observăm un compromis pe unele idei avansate inițial, cu privire la transformarea ESM într-un fond monetar european, rezultând că acesta din urmă ar deveni o liniei de credit în înțelesul de ”backstop” al SRF, care ar trebui să fie accesibilă înainte de 2024.
Din aceeași declarație, reținem propunerea unui buget multianual al zonei euro inclus în bugetul UE, destinat promovării competitivității, convergenței și stabilizării zonei euro, începând cu 2021, obiective stimulate prin investiții în inovare și capitalul uman ca substitut temporar al imposibilității unui stat membru de a le face din propriul buget național. Deciziile strategice cu privire la bugetul zonei euro vor fi luate numai de statele membre ale zonei euro. S-a revenit, deci, la un instrument definit generic ”capacitate investițională” și nu de simplă acoperire a unei necesități de finanțare directă a unei datorii/dezechilibru, fără ca economia statului aflat în dificultate să poată asigura resursele returnării împrumutului.
Închei prin a evoca documentul ”Noi pași către finalizarea Uniunii Economice și Monetare a Europei: Foaie de parcurs” - COM (2017) 821 final, în care este consemnat că toate statele membre ale Uniunii, cu excepția Danemarcei și Marii Britanii, care nu fac parte din zona euro și-au asumat din punct de vedere juridic angajamentul de a trece, în cele din urmă, la moneda euro. Rămâne să vedem deciziile proximului Consiliului European pentru a vedea cum se poate marșa concret spre acest obiectiv în cadrul reformelor ce se vor conveni cu privire la o Uniune Monetară mai robustă.
